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件，公司必须持续买入那些具有持续性竞争优势的公司。这恰恰就是巴菲特在伯
克希尔？u21704X撒韦一直所做的。伯克希尔就像是一只不断产下金蛋的鹅，而且它下
的每一个金蛋都能孵出一只会下金蛋的鹅，所有这些下金蛋的鹅不断地孵出更多
的金蛋。巴菲特发现，如果你能将这个过程保持足够长的时间，到最后，当你清
点自己的财富时，计量单位将会以10亿计算，而不是以百万计算。
第46章库存股票：巴菲特喜欢在资产负债表中看到的中
资产负债表／股东权益（单位：百万美元）
优先股 0
普通股 880
资本公积 7 378
留存收益 36 235
→库存股票…普通 …23 375
其他权益 626
股东权益合计 21 774
当一个公司回购自身的股票时，有两种处理方式，要么直接将回购的股份注
销，要么保留它们，以备今后可能再发行时使用。如果直接将它们注销的话，这
部分股份就不复存在了。但是如果保留它们以备日后可能再发行时使用，它们将
被记录在资产负债表股东权益下的库存股票账户里。以库存股票方式存在的股份
既没有投票表决权，也不享有分红的权力。尽管它可以定义为一项资产，但只能
以负值的权益体现在资产负债表上，因为它代表股东权益的减少。
那些具有持续性竞争优势的公司因其强大的经济实力，更易于获得充裕的资
金用来回购它们自身的股票。所以，一家公司具有持续性竞争优势的主要标志之
一，就是其资产负债表上出现库存股票。
关于库存股票，还有一些财务方面的原因必须让大家清楚。其一，当一个公
司回购自身股票并以库存股票形式持有时，它将有效地减少公司权益，从而增加
股东权益回报率。因为高水平的股东权益回报率是持续性竞争优势的一个标志，
所以，最好弄明白高股东权益回报率是财务处理的结果，还是因为公司杰出的业
绩，或者两者皆有。为了区分各自的作用，我们将库存股票的负值转化为正值，
并加到股东权益上（并不是从中减去），然后用这个新的股东权益除以公司的净
利润，这样计算的股东权益回报率就剔除了财务处理方面的影响。
另一方面，美国规定库存股票在确定公司的控制权时不能作为流通股的一部
分，这会直接影响到个人控股公司税费的适用问题。一些不择手段的公司股东可
能向美国国家税务局汇报他们只拥有公司所有流通股的49％。但如果减去库存
股票（法律上也有规定），他们实际控股则超过50％，并且拥有公司的控股权，
因此他们有义务缴纳个人控股公司税。
让我们以一个简单的原理结束本章：如果资产负债表上出现了库存股票，表
明公司曾经回购股票，那么，这家公司很可能具有一种与之有利的持续性竞争优
势。
第47章股东权益回报率回：第一部分
资产负债表／股东权益（单位：百万美元）
优先股 0
普通股 880
资本公积 7 378
留存收益 36 235
→库存股票…普通 …23 375
其他权益 626
股东权益合计 21 774
股东权益等于公司总资产减去公司总负债，也等于优先股和普通股的总和
再加上资本公积和留存收益，然后减去库存股票所得到的值。
股东权益有三个来源，第一部分来源于最初对公众发行优先股和普通股所
募集的资金；第二部分来源于公司上市运营后对社会公众增
加发行优先股和普通股筹措的资金；第三部分，也是对我们来说最重要的部分，
来源于公司积累的留存收益。
因为所有者权益都是属于公司的，而公司又为普通股股东所有，所以权益
实际上属于普通股股东，这也是为什么它叫做股东权益的原因。
假如我们是一个公司的股东，我们将非常关注该公司的经理人在合理分配
资金方面表现是否优秀，能否为我们赚取更多的利润。如果他们在这方面表现糟
糕，我们会感到不安，甚至有可能出售股份，将资金投到其他有利可图的地方。
但是，如果他们在这方面表现优异，我们可能会追加资金，买入公司更多的股份，
那些被公司管理层的优秀能力所打动的投资者也会随之而来。为此，金额分析师
们发明了股东权益回报率公式，以衡量管理层在分配股东资金方面的效率。巴菲
特在寻求具有持续性竞争优势的公司时，会将那些杰出的候选公司放入上述公式
进行检验，这就是我们下一章的主题。
第48章股东权益回报率回：第二部分
计算公式：净利润除以股东权益等于股东权益回报率。
巴菲特发现，那些受益于某种持续性或长期竞争优势的公司往往有较高的股
东权益回报率。巴菲特钟爱的可口可乐公司，其股东权益回报率高达30％；箭
牌公司的股东权益回报率也达到了24％；好时食品公司的股东权益回报率竟达
到33％；百事公司更是高达34％。
让我们将目光转向高度竞争的航空业。该行业没有一家公司拥有可持续的竞
争优势，因此它们的股东权益回报率相形见绌。联合航空公司在繁荣时期的股东
权益回报率仅为15％，美国航空公司的股东权益回报率只有4％。德尔塔航空公
司和西北航空公司压根儿就没有赚取过任何利润，其股东权益回报率为零，甚至
为负值。
高股东权益回报率意味着公司有效地利用了留存收益。随着时间的推移，这
些高额的股东权益回报总会累积起来，并增加公司的内在价值，有朝一日股票市
场会认可其价值，并将股价推向高位。
请注意：有些公司的盈利能力非常强劲，使得它们不需要留存任何利润，它
们将利润以红利形式全部分派给股东。这种情况下，公司的股东权益有时会显示
为负数。需要警觉的是，那些濒临破产的公司股东权益同样也为负数。如果公司
显示出一贯强劲的净利润，但却拥有负的股东权益，那么该公司可能是一家具有
持续性竞争优势的公司。但是如果公司显示的股东权益为负数，并且长期以来都
是亏损状态，那么我们遇到的很可能是一家在竞争中落败的平庸公司。
所以规律就是：高股东权益回报率意味着“近玩”，而低股东权益回报率意
味着“远观”。
明白了吗？好的，让我们继续下一章。
第 49 章 杠杆问题和可能的骗局
能
杠杆就是利用负债去增加公司利润。公司以 7％的利息借入 1 亿美元，然后
将它投入公司运营中，并赚的 12％的回报。这意味着在扣除成本后，公司还可以
赚取 5％的利润，也就是 500 万美元的最终收益。这将增加公司的利润和股东权
益回报率。
杠杆的问题在于，它可能使公司表面上看起来具有某种竞争优势，但实际上
只是利用了大量的债务来增加利润。华尔街的那些投资银行就是因为大量运用杠
杆原理二臭名昭著的。比方说，它们以 6％的利息借入 1000 亿美元，然后以 7％
的利息将其贷出，这意味着它们将从中赚取这 1000 亿美元的 1％，也就是 10 亿
美元。如果每年能赚取 10 亿美元，这可能令公司看来具有某种持续性竞争优势，
但实际上并非如此。
尽管这些投资银行看起来有源源不断的利润流入，但公司实际的利润来源
（贷款利息）可能会出现问题。这种情况在最近的次贷危机中就发生了，并造成
了这些银行数千亿美元的损失。比如说，它们以 6％的利息借入数十亿美元，然
后以 8％的利息贷款给次级购房者（还款能力稍差的购房者），银行由此可以赚取
巨额利润。但当经济不景气时，次级购房者可是出现违约的情况，停止支付贷款
利息。由于那些次级贷款人没有稳定收入，最终将导致这些投资银行无法持续盈
利，甚至出现亏损的情况。
在评估一个公司竞争优势的质量和持续性方面，巴菲特会尽量避免开那些使
用大量杠杆来获取利润的公司。从短期来看，这些公司可能是只下金蛋的鹅，但
最终它们将一无是处。
第三部 现金流量表
导读
巴菲特发现，当我们判断公司是否得益于某种持续性竞争优势时，现金流量
表所提供的信息非常有帮助。
巴菲特分析现金流量表时最关注两个指标：
1。资本开支：指购买厂房和设备等长期资产（持有时间超过一年以上）的现
金或现金等价物支出。我们可以简单地将公司 10 年来的累计资本开支与该公司
同期的累计净利润进行比较，以真实的反映公司的长期发展前景。经验告诉我们，
那些具有持续性竞争优势的公司，其资本开支占净利润的比率都非常小。巴菲特
发现，如果一家公司将领利润用于资本开支的比例一直保持在 50％之下，那么你
可以把它列入具有持续性竞争优势公司的候选者名单。如果该比例保持低于 25％
的水平，那这家公司很可能具有与之有利的持续性竞争优势。
2。回购股票：巴菲特发现，一个公司具有持续性竞争优势的特征是公司曾经
回购过自身股票。通过使用公司多余的闲置资金用于回购股票，会减少流通股数
量，从而提高每股收益，最终推动公司股票价格上涨。在现金流量表上仔细查看
其投资活动产生的现金流。在那里你将看到名为“发行（回购）股票，净值”的
一个账户。该账户列出了公司发行和回购股票的净额。如果一家公司每年都进行
股票回购，那么很可能这是一家具有持续性竞争优势的公司，因为只有这样的公
司才有充裕的资金从事股票回购。
第 50 章 现金流量表现金流：巴菲特查看现金之处现
在会计处理方法上，大多数公司使用的是权责发生制，而不是收付实现制。
权责发生制是指产品一旦发货，就会被记录到销售收入账目，不管购买者何时支
付货款。但在收付实现制下，公司要受到货款现金之后才能入账。几乎所有的公
司都会给它们的产品购买者提供各种信用，它们发现使用权责发生制更具有优越
性，因为这种方法允许它们将赊销作为收入记录在损益表上，同时在资产负债表
上也增加应收账款。
既然权责发生制允许赊销作为收入记账，那么对公司来说，就有必要将实际
发生的现金流入和现金流出单独列示。为此，会计师们就发明了现金流量表。
一家公司可能通过发行股票或者债券获取大量现金，但它不能产生盈利。（同
理，一家公司有大量的赊销而没有任何现金流入，它也可能产生盈�