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然而，光明乳业的股权高度集中，头两大股东为上海牛奶集团有限公司及上实食
品控股有限公司，各占31％ 股份，要成功收购，需要两大股东中至少一个肯全
数相让股份。要达到这个目的很叉易。
2。 三元集团三元集团的2002 年营业额为11 亿元，年增长率为11％ ，税
后盈利有0。6 亿元，年增长率十分偏低，只有3％ ，而股权更为集中，第一大股
东北京控股已占股份72％ ，根本不用考虑。
3。 伊利伊利的2002 年营业额为40 亿元，年增长率为48％ ，税后盈利有
1。4亿元，年增长率19％ ，颇为合理。而更重要的是伊利的股权十分分散，最大
股东呼和浩特市财政局亦只持有14。33％ 的股份，其余股东持股量都在5％ 以下。
伊利2002 年底的市值大约有30 亿元。以收购20％ 股权计，只需6 亿元资金便
可控制伊利，收购难度是三家乳品企业中最小的。
牛吞之心
况且，牛根生是被郑俊怀放逐出伊利的，心结难解，早有牛吞伊利之心。牛
根生曾公开说：「蒙牛与伊利迟早会走到一起。」足以显示牛根生并不隐瞒收购
伊利的意图。
1999 年8 月18 日，牛根生创立蒙牛乳业，对伊利的中国乳业市场地位构
成严重威胁。自从蒙牛创立之后，伊利的股价由约20 元大幅下滑后，股价一直
停滞不前，大部分时间徘徊在8 元至14 元之间。伊利的股价自1996 年3 月
13 日上市后一直跑赢大市，但是当蒙牛创立后，伊利股价则跑输大市指数。由
此可反映市场投资者忧虑蒙牛对伊利的威胁。
由2002 年起，蒙牛受外资注入资金，先后获投资共6；100 万美元。无可置
疑，如果蒙牛收购伊利成功，郑俊怀及其伊利管理层，极有可能将会被逐离伊利，
「下岗」另谋生计。（伊利MBO 之二）
＇本文在我指导下，由孔焯豪、陈仪恩、张慕贞、梁绍铭、彭景新、孙美绿和甄
光俭完成。郎咸平＇
2005。12。04 中兴通讯为何成功
2005。12。4
本文是在郎咸平教授的指导下，由林凡、梁兆丰、莫颂淇、黄尹珊和吴颖茵所完
中兴通讯与巨龙通信、大唐电信及深圳华为，共同被称为“巨大中华”，
是中国通讯业企业的代名词。如今，中兴、华为跑出，成为国内通讯业中的老大，
而巨龙和大唐则远被抛离。在通讯设备制造业这样一个高科技行业，竞争大、淘
汰快，在国内不断有新的竞争对手出现，而来自国外的大厂像诺基亚、摩托罗拉
又为中国厂商带来巨大压力，中兴通讯则突围而出，利润节节上升，到今天已由
一间300万元成立的小公司成长为每年收入170亿元人民币的大型企业，个中必
然有其过人之处。我们分析后得出如下结论，其侧向整合（包括渗透、融合、整
合），风险管理策略优越以及业务全球化，是其成功的重点。
● 中兴的背景介绍
中兴通讯是中国最大的通信设备制造业上市公司，中国政府重点扶持的
520间重点企业之一。1985年公司成立，1997年，中兴通讯A股在深圳证券交
易所上市。2004年12月9日，中兴通讯H股在香港交易所上市。中兴通讯已把
业务伸展到多个层面，它是中国最大的综合性电信设备及服务提供商之一，拥有
无线产品、网络产品、终端产品（手机）三大产品系列（图1），并涉足国际电
信运营业务。
无线产品： 中兴的业务非常多元化。首先，无线产品领域主要包括交换及
接入产品以及网络铺设（移动通讯）服务。中兴不仅提供CDMA、GSM及小灵通全
网解决方案，更在联通CDMA三期招标中，获得超过300万线市场容量的订单，
主设备也进入了联通15个省分公司市场。在联通CDMA开始建网至今，中兴是惟
一拥有全套自主开发、自主品牌基站、交换系统的中国厂商。另外，小灵通设备
覆盖广东、天津、湖南、江苏、山西、北京、上海等多个省市，总体市场占有率
达40％，亦是全球主流GSM设备供货商之一。在国内3。5GHz宽频无线接入市场
中，中兴通讯市场份额第一。而在WCDMA、CDMA2000领域，中兴通讯均已具备为
全球运营商提供成熟商用化系统的能力，按计划，TD…SCDMA也能于2004年年底
推出商用产品。
网络产品： 有线领域主要涉及光通讯。近年中兴宽频资料产品异军突起，
ADSL设备大规模服务于上海、北京、武汉、南京、深圳、西安等大城市，国内
运行超过500万线。公司软交换产品已步入国际前沿，并在国内主要运营商市场
获得正式商用。高端光网络市场连续获得中国电信西北环、新疆联通全区网等一
大批国家级和省级骨干DWDM传输网，光传输产品全年合同销售额同比增长30％
以上。
终端产品：手机代表了公司经营领域的拓展。中兴通讯手机研发立足于掌握
核心技术，拥有核心软件、硬件电路、核心芯片、整机设计集成等全套自主技术，
是目前国内惟一提供GSM、CDMA、小灵通三大系列产品的手机生产企业。2003
年，GSM、CDMA、小灵通三大类合同销售额已占到公司总合同销售额的20％以上。
中兴通讯是中国火炬计划重点高新技术企业、技术创新试点企业和863高
技术成果转化基地，承担中国第三代移动通信、高性能IPv6路由器平台、国家
信息示范网（3Tnet）等多项863重大专项课题，每年投入的科研经费占销售总
额的10％以上。
一、侧向整合
基于整合的“技术研发影响”、“利润影响”和“内部营运影响”，对中兴
通讯侧向整合的分析，将分“渗透”、“融合”与“整合”三部分论述。
侧向整合之渗透
在高科技行业中，科技研究占了极重要的位置。成功的科研模式，不单要注
重控制科研的成本，还要同时加快科研的速度，以求在竞争激烈的行业中突围而
出。中兴的产品组成令不同产品可以共享相同科技，单一的研究带来多个产品的
帮助，不但起到减低成本的作用，更为公司在科研速度上取得优势，实现科研成
果相互渗透，从而提高公司的整体价值。以下将利用两个案例来说明中兴通讯如
何实现科技成果的相互渗透。
案例一：无线传送、手机科技成果相互渗透
制造手机，牵涉到两方面的技术，有属于手机内部的机芯技术、基频技术，
也有属于无线传送中的协议软件、射频设计、信息加密等技术。无线传送中，手
机和基站会分别将频率置换，这过程需要基站与手机的互相配合。而从中研发出
的传送技术，能直接套用到手机的制造，使接收质量和误差比率大大减低。由此
可见，无线传送的科研，与手机设备的科研有所重叠，可以起到科研成果相互渗
透的效果。
其实，中兴通讯在进入手机市场前，已经是中国为数不多的几间通讯设备制
造商之一。在通讯设备的制造过程中，中兴已累积了大量有关手机信息传送方面
的技术，所以在转战手机市场时，能够以此获得其他纯手机制造商无法拥有的在
手机核心技术方面的优势。这一优势，我们由中兴所拥有的手机技术专利数量上
也可略见一斑。《新京报》2004年3月16日的一篇报道称：“国家知识产权局
知识产权发展研究中心针对手机专利的研究报告显示，截止2004年1月，ZTE
中兴手机的专利数量在众多国产手机制造商中排名第一。报告对30多家国内主
要手机制造商手机专利情况分析表明，截止2004年1月，ZTE中兴手机专利申
请数量109件，占国产手机专利总申请量近1/4；在最能体现技术实力的‘发明’
申请一项中，ZTE中兴以32项占据国产手机发明总申请量的1/3。”
案例二：交换及接入、数据通信科技成果相互渗透
在手机之外，中兴的其他两大关键产品，交换及接入设备和数据通信设备之
间也有技术渗透发生。中兴在交换及接入设备的主力产品是程控交换机，而在数
据通信领域，产品有以太网（在局域网上进行数据传输最早建立的协议之一，目
前仍在广泛使用）交换机及路由器（一种通信设备，可在网络中选择数据的传送
路径）、程控交换机，以太网交换机及路由器都属于集线器的分支。它们之间的
区别在于，程控交换机是广域网交换机，也就是应用于大型电信网络的交换机；
而以太网交换机和路由器是应用于较小型的网络，如办公室中数据的传送。
1998年以前，中兴的主要产品是程控交换机。在1999年进入数据通信市场
后，由于这几种产品在技术上的相似性，中兴得以在短时间内以较低成本完成在
数据通信产品上的研发。
从以上两个案例可见，中兴在它的主营业务中（无线通讯、手机、交换及接
入、数据通信），理论上享有技术共享带来的优势。那么实际上呢？中兴的研发
模式是否真的有技术上的渗透，从而使中兴的研发成本降低，研发速度加快，使
中兴相比其对手们有过人优势，而为其股东带来额外回报呢？最好的验证就是研
究中兴的股票价格，因为市场对一间公司的评价是直接由其股价反映出来的。
市净率是公司每一元净账面资产的市场价值，市场价值越高，代表市场人士
认为公司净账面资产可以产生的回报越高，因此他们愿意以较高的溢价购买公司
资产。我们将在中国上市的通信行业公司分为五类： 手机制造商，光通信设备制
造商，数据通信设备制造商，接入设备制造商，涉及以上四类行业的通信公司。
上述类别中，一至四类的公司只有单一的业务，类别五则为有整合的公司，
与中兴的情况相似，制造多种牵涉相同技术的产品制造商。通过比较他们的市净
率如表1所示，可以归纳出市场人士对有整合的公司给出较高的评价。
相比起类别一至四，类别五和中兴通讯的市净率明显较高。值得一提的是在
类别五中的大唐电信，其业务与中兴极为相似，两者主要的产品都是交换及接入
产品、移动通讯、光通讯及数据通信，两者的主要分别在于中兴多了手机业务，
而大唐则多了微电子业务。
大唐近年来经营不佳，出现亏损，但市场人士仍给予它较类别一至四公司更
高的市净率。明显地，大唐的P/B溢价不是来自良好的企业管理，特殊的产品结
构是它取得较高溢价的其中一个重要因素。
从以上数据可以看出，相比起无业务整合的公司，市场人士给予有整合的公
司较高的溢价。这可以证明，市场人士认同中兴的产品组合，可以共享科技成果，
产生协同效应，为股东带来更高回报。
侧向整合之融和
利用渗透效应的公司很多，但当中能有稳定利润者则较少。其实，单个产品
所得到的利润时高时低，是做单一产品的公司的最大问题，一个产品市场需求的
增减，便决定了全公司的命运。因此，不少公司都会生产多种产品，以求得到较
佳的利润。
反观中兴能直接面对问题，将波动转化为平稳的原动力，利用了其4个主营
业务生命周期互补的特质，将总盈利增长平稳化，为中兴带来长期稳定并不断增
加收入。以下我们先来分析中兴融合的基础──产品生命周期。
任何产品皆有生命周期。生产�